E公司是一家民營醫(yī)藥企業(yè)，專門從事藥品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售。公司自主研發(fā)并申請發(fā)明專利的BJ注射液自上市后銷量快速增長，目前生產(chǎn)已達到滿負荷狀態(tài)。E公司正在研究是否擴充BJ注射液的生產(chǎn)能力，有關資料如下：

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　　BJ注射液目前的生產(chǎn)能力為400萬支/年。E公司經(jīng)過市場分析認為，BJ注射液具有廣闊的市場空間，擬將其生產(chǎn)能力提高到1200萬支/年。由于公司目前沒有可用的廠房和土地用來增加新的生產(chǎn)線，只能拆除當前生產(chǎn)線，新建一條生產(chǎn)能力為1200萬支/年的生產(chǎn)線。

　　當前的BJ注射液生產(chǎn)線于2015年年初投產(chǎn)使用，現(xiàn)已使用2年半，目前的變現(xiàn)價值為1127萬元。生產(chǎn)線的原值為1800萬元，稅法規(guī)定的折舊年限為10年，殘值率為5%，按照直線法計提折舊。公司建造該條生產(chǎn)線時計劃使用10年，項目結束時的變現(xiàn)價值預計為115萬元。

　　新建生產(chǎn)線的預計支出為5000萬元，稅法規(guī)定的折舊年限為10年，殘值率為5%，按照直線法計提折舊。新生產(chǎn)線計劃使用7年，項目結束時的變現(xiàn)價值預計為1200萬元。

　　BJ注射液目前的年銷售量為400萬支，銷售價格為每支10元，單位變動成本為每支6元，每年的固定付現(xiàn)營業(yè)費用為100萬元。擴建完成后，第1年的銷量預計為700萬支，第2年的銷量預計為1000萬支，第3年的銷量預計為1200萬支，以后每年穩(wěn)定在1200萬支。由于產(chǎn)品質(zhì)量穩(wěn)定、市場需求巨大，擴產(chǎn)不會對產(chǎn)品的銷售價格、單位變動成本產(chǎn)生影響。擴產(chǎn)后，每年的付現(xiàn)固定成本將增加到220萬元。

　　項目擴建需用半年時間，停產(chǎn)期間預計減少200萬支BJ注射液的生產(chǎn)和銷售，付現(xiàn)固定成本照常發(fā)生。

　　生產(chǎn)BJ注射液需要的營運資本隨銷售額的變化而變化，預計為銷售額的10%。

　　擴建項目預計能在2017年年末完成并投入使用。為簡化計算，假設擴建項目的初始現(xiàn)金流量均發(fā)生在2017年年末(零時點)，營業(yè)現(xiàn)金毛流量均發(fā)生在以后各年年末，墊支的營運資本在各年年初投入，在項目結束時全部收回。

　　E公司目前的資本結構(負債/權益)為1/1，稅前債務成本為9%，β權益為1.5，當前市場的無風險報酬率為6.25%，權益市場的平均風險溢價為6%。公司擬采用目前的資本結構為擴建項目籌資，稅前債務成本仍維持9%不變。

　　E公司適用的企業(yè)所得稅稅率為25%。

　　要求：

　　(1)計算公司當前的加權平均資本成本。公司能否使用當前的加權平均資本成本作為擴建項目的折現(xiàn)率?請說明原因。

　　四、綜合題

　　1.

　　【答案】

　　(1)當前的權益資本成本=無風險報酬率+β權益×市場風險溢價=6.25%+1.5×6%=15.25%

　　當前的加權平均資本成本=9%×(1-25%)×50%+15.25%×50%=11%

　　使用公司當前的加權平均資本成本作為項目的資本成本，應同時具備兩個條件：一是項目的經(jīng)營風險與企業(yè)當前資產(chǎn)的平均經(jīng)營風險相同。二是公司繼續(xù)采用相同的資本結構為新項目籌資。由于擴建項目是現(xiàn)有產(chǎn)品生產(chǎn)規(guī)模的擴張，項目的經(jīng)營風險與當前資產(chǎn)的平均經(jīng)營風險相同，等風險假設成立。公司擬繼續(xù)采用相同的資本結構為擴建項目籌資，資本結構不變假設也成立，因此可以使用當前的加權平均資本成本作為擴建項目的折現(xiàn)率。

　　(2)計算擴建項目的初始現(xiàn)金流量(零時點的增量現(xiàn)金凈流量)、第1~7年的增量現(xiàn)金凈流量、擴建項目的凈現(xiàn)值(計算過程和結果填入下列表格中)，判斷擴建項目是否可行并說明原因。

　　單位：萬元

　　【答案】

　　(2)

　　單位：萬元

　　由于擴建項目的凈現(xiàn)值為正數(shù)，表明可以增加股東財富，擴建項目可行。

　　【解析】

　　初始現(xiàn)金流量中：

　　當前生產(chǎn)線每年計提折舊額=1800×(1-5%)/10=171(萬元)

　　擴建結束時當前生產(chǎn)線的賬面價值=1800-171×3=1287(萬元)

　　當前生產(chǎn)線變現(xiàn)損失抵稅=(1287-1127)×25%=40(萬元)

　　項目擴建停產(chǎn)減少凈利潤=200×(10-6)×(1-25%)=600(萬元)

　　增加的營運資本=(700-400)×10×10%=300(萬元)

　　第1年的增量現(xiàn)金凈流量中：

　　新生產(chǎn)線每年計提折舊額=5000×(1-5%)/10=475(萬元)

　　增加的折舊抵稅=(475-171)×25%=76(萬元)

　　第7年的增量現(xiàn)金凈流量中：

　　新生產(chǎn)線處置時的賬面價值=5000-475×7=1675(萬元)

　　處置變現(xiàn)損失抵稅=(1675-1200)×25%=118.75(萬元)

　　如果不進行擴建，當前生產(chǎn)線處置時的賬面價值=1800-171×10=90(萬元)

　　當前生產(chǎn)線變現(xiàn)利得納稅=(115-90)×25%=6.25(萬元)

　　增加的生產(chǎn)線變現(xiàn)損失抵稅=118.75+6.25=125(萬元)

　　(3)計算擴建項目的靜態(tài)回收期。如果類似項目的靜態(tài)回收期通常為3年，E公司是否應當采納該擴建項目?請說明原因。

　　【答案】

　　(3)截至第3年年末的累計現(xiàn)金凈流量=-4733+586+1586+2386=-175(萬元)

　　靜態(tài)回收期=3+|-175|/2386=3.07(年)

　　靜態(tài)回收期代表收回投資需要的年限，它可以粗略地衡量項目的流動性和風險，但沒有考慮回收期以后的現(xiàn)金流量，即沒有衡量盈利性。雖然計算出的靜態(tài)回收期為3.07年，略大于類似項目的通常靜態(tài)回收期3年，但由于擴建項目的凈現(xiàn)值較大，E公司仍應采納擴建項目。

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